三个月前，纽约的一名卖空者扰乱了高塔姆?阿达尼(Gautam Adani)的商业帝国，使其市值蒸发近1,200亿美元，令印度反对党元气大伤，并促使该国最高法院展开调查。

　　尽管如此，兴登堡研究所提出的问题仍然存在。其中最主要的问题是:阿达尼集团与高塔姆的哥哥维诺德(Vinod)的往来有多大程度?

　　据兴登堡公司称，维诺德·阿达尼在“公司历史上最大的骗局”的延续过程中发挥了关键作用。阿达尼集团否认了这些指控，该公司尚未被指控犯有任何罪行。

　　但在2月底，随着质疑的增加和阿达尼集团股价的暴跌，维诺德辞去了与阿达尼家族在澳大利亚的煤矿有关的三家公司的董事职务，阿达尼家族在该煤矿投资了数十亿美元。

　　这些此前未被报道的辞职事件发生几天后，印度最高法院下令成立一个委员会，调查监管机构是否未能对阿达尼集团进行监管。与此同时，印度证券交易委员会(Securities and Exchange Board of India)正在调查该集团与Vinod之间的一些交易是否得到了适当披露。

　　随着阿达尼的交易重新受到审查，越来越多的事情浮出水面，引发了人们对公司治理和信息披露的质疑，以及这家企业集团是否一直受益于与印度总理纳伦德拉·莫迪(Narendra Modi)政府的亲密关系，以及在执行其议程方面的重要性。

　　这事关重大:莫迪将印度变成经济超级大国的宏伟抱负，是阿达尼集团在过去十年中从地区参与者到基础设施巨头的惊人崛起的关键。但兴登堡号的报告让一些投资者和政治盟友感到不安。这也让莫迪的主要竞争对手国大党(Congress Party)更有底气，将这些指控放在首位。

　　与这个名为卡迈克尔(Carmichael)的澳大利亚采矿项目有关的文件，提供了一个支离破碎、往往不完整的视角，让我们得以一窥阿达尼帝国的内部运作。但综合起来看，它们说明了为什么有些人称维诺德是他哥哥崛起背后的幕后力量。

　　阿达尼集团的一名代表在一份声明中表示，除了作为某些实体的股东外，维诺德在卡迈克尔矿或相关基础设施的开发中没有任何管理作用。维诺德没有回复通过电子邮件发送的问题。

　　昂贵的项目

　　多年前，在昆士兰州的加利利盆地，阿达尼集团(Adani Group)开始推动澳大利亚煤炭的开采。土壤中埋藏着大量的矿藏，这些矿藏可以为正在崛起的印度提供能源，即使地球过热。卡迈克尔项目是该集团最大的项目之一。

　　彭博新闻社(Bloomberg News)查阅了涵盖该项目不同部分的数百页文件。一次又一次，书面证据指向维诺德·阿达尼。

　　文件显示，阿达尼集团利用他在至少四个司法管辖区管辖的一系列实体，卸下了债务，并从他那里获得了逾10亿美元的资金，为该项目提供资金。

　　他参与的深度显示了阿达尼集团与其批评者(包括兴登堡)之间争论的一个关键点。

　　这家做空机构在1月24日的报告中称，Vinod控制的数十家空壳公司在阿达尼集团旗下公司之间转移了数十亿美元的资金，似乎是为了粉饰股价和财务业绩。Hindenburg称，零散的监管文件让人们得以一窥这些资金的流向，但相关信息披露不足，而且似乎违反了关联方交易的法律要求。

　　作为回应，阿达尼集团承认，维诺德是家族股东集团的一部分——用印度人的话说就是发起人集团——并表示，它已完成了所有要求披露的信息。该公司在很大程度上拒绝了有关李氏兄弟商业事务的问题，称这些问题无关紧要，因为他既不是该集团上市公司的经理，也不是其控股子公司的经理。

　　彭博新闻社后来报道说，他在阿达尼全球FZE的迪拜办公室有一间小屋，每天在那里呆两三个小时。阿达尼全球FZE是阿达尼家族的一家上市公司旗下的大宗商品分销商。当被问及此事时，阿达尼集团的一名代表重申，这些问题“无关紧要”。

　　在兴登堡看来，阿达尼集团对有关维诺德的问题的回应，充其量是默认它有选择地遵守了有关关联方交易的披露法律，并模糊了他参与的真实范围。

　　在3月21日一份题为《阿达尼集团:已知的未知》(Adani Group: The Known Unknowns)的报告中，标准普尔全球评级(S&P Global Ratings)分析师表示，“与阿达尼兄弟之间的任何交易，以及他作为受益人的实体，都应被披露为关联方交易。”它补充说，如果调查发现“严重的不当行为”，如以前未披露的关联方贷款或误报，阿达尼集团的评级可能会被下调。

　　阿达尼集团(Adani Group)表示，它“强烈否认”有关该集团没有遵守法规和会计准则的说法。

　　阿达尼的一名代表表示:“我们相信，我们所有的商业交易都是完全合规的，披露得很恰当，并且符合阿达尼上市公司股东的最大利益。”

　　接受彭博新闻社采访的四名法律专家表示，像高塔姆和维诺德这样的兄弟姐妹从定义上讲是关联方，因此有必要披露所有的商业交易。

　　但也有模棱两可的余地:在印度，有几部不同的法律管辖这个话题，而影响力和关系等概念在法律上是有弹性的。密歇根大学(University of Michigan)法学教授卡纳(Vikramaditya Khanna)说，由他人经营的层层子公司可能有助于拉近亲密家族成员之间的距离，从而避开关联方交易的技术定义。

　　他说:“法律通常需要一些证据来证明这个人有影响力。”“但证明‘有影响力’是件棘手的事。”

　　大的努力

　　直到最近，印度精英阶层之外很少有人听说过高塔姆74岁的哥哥。据彭博亿万富翁指数显示，他通过大宗商品交易发了财，身价至少达到12亿美元。他在迪拜经营着一家家族投资办公室，据说与他的弟弟关系密切。

　　多年来，他参与了阿达尼集团的一些大型项目，从收购水泥公司到绿色能源。卡迈克尔是一个持续时间最长的例子。

　　它始于几笔大交易。到2011年，阿达尼家族的旗舰上市公司阿达尼企业有限公司(Adani Enterprises Ltd.)已同意支付至少24亿美元，购买加利利盆地的采矿权，以及澳大利亚东北部一个港口的租赁权，该港口位于大堡礁所在的海岸线上。

　　阿达尼集团表示，印度需要煤炭为数百万人提供电力。环保人士表示，如果这种燃料被开采，将危及全球气候目标。

　　2013年初，卡迈克尔链条上的一个关键环节建立起来了:一家在新加坡注册的公司，名为Abbot Point Port Holdings Pte.文件显示，维诺德多年来一直是该公司的唯一董事，目前仍在董事会任职。SB阿达尼家族信托基金(SB Adani Family Trust)是Abbot Point的最终所有者，该基金是阿达尼家族用来控制许多企业的实体。

　　在Abbot Point和信托之间是英属维尔京群岛和开曼群岛的一系列实体。一些文件将维诺德描述为这些资产的受益所有人。

　　在压力下

　　大约在那个时候，阿达尼帝国正处于压力之下。卡迈克尔只是众多昂贵扩张项目中的一个。至少有一家大型国际银行瑞士信贷集团(Credit Suisse Group AG)最近对阿达尼集团(Adani Group)等印度企业集团的高负债水平提出了质疑。

　　那一年，阿达尼家族的上市港口运营商阿达尼港口和经济特区有限公司(Adani Ports & Special Economic Zone Ltd.)将澳大利亚港口资产的控制权卖给了Abbot Point。

　　文件显示，阿达尼港口一举减少了18亿美元的债务。

　　总部位于悉尼的智库气候能源金融(Climate Energy Finance)主管巴克利(Tim Buckley)说，阿达尼家族实际上将一大笔债务从一家上市公司转移到了维诺德管理下的私人轨道上，并在此过程中提升了阿达尼港口的信用评级。该智库分析与化石燃料转型相关的金融问题。阿达尼集团的一名代表说，这笔交易是以公平的市场价值完成的，并进行了适当的披露。

　　类似的动作很快就发生了。Vinod旗下的另一家新加坡公司Carmichael Rail and Port Singapore Holdings Pte.从阿达尼矿业公司(Adani mining Pty)手中收购了价值1.16亿美元的Carmichael矿业资产。该公司是阿达尼企业(Adani Enterprises)旗下的一家实体。这笔交易发生在截至2015年3月的财政年度。交易完成后，卡迈克尔铁路和新加坡港口将其价值减记了20%。

　　兴登堡表示，这是为了保护阿达尼的旗舰公司免受损失。阿达尼表示，这是一笔正常、合法的交易。

　　资金流动

　　2018年，卡迈克尔项目再次求助于维诺德，这次是为了融资。环境方面的骚动和对该矿可行性的不确定性，使许多银行不愿直接为其提供资金。

　　那一年，两家投资公司——商业贸易与服务DMCC和阿达尼全球投资DMCC——开始流入数亿美元。这两家公司的网站显示，它们都位于阿拉伯联合酋长国，都由维诺德控制。

　　这笔钱经过新加坡的阿博特角，然后进入卡迈克尔项目的各个部分。文件显示，到2022年3月，贷款增至12亿美元。

　　阿达尼集团表示，这些交易都是保密的，并进行了适当披露。

　　即使有大量的记录，这笔钱也很难追踪。大部分资金流入了信托公司，这些公司不公布财务业绩，因此无法判断资金最终流向何处。在其他情况下，接受者只是在文件中报告资金来自“关联方”，没有提供其他细节。在毛里求斯、开曼群岛和阿联酋，公开披露的信息很少。

　　这种迂回流动也使得很难准确确定阿达尼集团在这个项目上花了多少钱。巴克利估计，总金额超过50亿澳元(合33亿美元)，这意味着来自Vinod旗下公司的资金可能占了相当大的份额。

　　2月27日，维诺德辞去了新加坡卡迈克尔铁路和港口公司(Carmichael Rail and Port Singapore)董事一职，该公司收购了阿达尼企业(Adani Enterprises)的资产。文件显示，他还辞去了两家子公司Carmichael Rail Singapore Pte和Abbot Point Terminal Expansion Pte的董事职务。

　　他仍然是Abbot Point的董事会成员，该公司的文件显示，他在至少五年的时间里获得了超过100万美元的工资和福利。

　　阿达尼集团没有回答有关辞职的问题。但观察该集团多年的巴克利表示，这似乎是一场“合乎逻辑的大扫除”，以使维诺德与阿达尼帝国保持距离。